勇接“下落的飞刀”？段永平再次买进茅台，底气何在？

投资小红书-第256期

(资料图片)

本周一，知名价值投资者段永平再次买入贵州茅台，但茅台股价仍未走出过去四年的下跌通道。“不接下落的飞刀”是资本市场非常流行的一个观点，然而，无论是段永平2013年买入的贵州茅台，还是巴菲特1988年买入可口可乐等行为，都是逆势而行的经典之作，勇接“下落的飞刀”给他们带来了丰厚的超额收益。

在趋势投资者看来，想要抄底买入一只下跌的股票，就如同想要抓住一把下落的刀子，通常来说，一个更稳妥的办法是，等刀落到地上后，扎进地里，晃来晃去了一阵后停止不动了，这时再抓起这把刀子不迟。

但在价值投资者看来，投资并不需要预测他人的心理活动，只要股票符合价值投资原则，就不推迟购买。拉长周期看，“下落的飞刀”恰恰是“黄金雨”，吮指等待则会错过最好的购买时机。

猜底或猜顶为何难以奏效？

“不接下落的飞刀”是将投资建立在预测他人行为的基础上，趋势投资者往往想等待时机明朗才购买，但趋势投资长期来说很难奏效。有“T神”之称的乔尔·蒂林哈斯——他也是传奇基金经理彼得·林奇的弟子，曾通过两个博弈小游戏形象地解释了为何通过预测他人行为进行抄底或者逃顶并不可行。

抄底的过程犹如参与这样一个游戏，它要求所有参与者从0到100中选取并输入一个数字，获胜的规则是输入的数字最接近于其他参与者所选数字平均值的一半。选哪个数字呢？投资者的目光首先会落在50上，因为50是0—100的平均数，如果你的目标是平均数的一半，那么你应该用50除以2，也就是选择25。要知道，你的竞争者也许会做同样的计算，都选择25，所以你应该选择25的一半，大约是12。长期投资者会着眼未来，超前思维。如果这样不断思考下去，答案可能是6、3，然后是1。数学家会说，如果无限划分下去，最终答案应该是0。

那些给出50或者25的玩家并没有充分思考其他参与者对该游戏的影响。比如，商品期货的价格大幅飙升，那么市场中就会出现更多卖盘，这会抑制价格继续上涨。这个游戏接下来会发生什么变化，完全取决于其他游戏参与者。如果进一步思考，便需要思考其他投资者会做何反应。

事实上，你永远不可能赢这个游戏。因为没有人知道，游戏会以何种方式结束。正像当投资者群体被灌输了某一夸大的投资逻辑时，股票市场便会出现泡沫。如果你像大多数投资者一样，幻想出现一个明确的信号告诉你趋势已经结束，那么你必将遭受重创。

博弈论大师马丁·舒比克设计的“拍卖美元”游戏也可以解释泡沫心理学：1美元的纸币将以几美分的价格开始拍卖，每次可以加价几美分。最终，这1美元将被出价最高的人得到。但是，出价第二高的人也得付钱，但是他什么也得不到。最后的结果便是，即使出价超过1美元，第二名竞标者还会继续叫价，以避免亏损。这是一场必输无疑的比赛，但是他们就是停不下来。所以意识到某些事情是疯狂的，并不意味着它会停止。同样地，那些不持有持续升值资产的投资者被迫买入以保持增长。舒比克游戏和投资泡沫，最终对所有玩家都不利。

投资不是“选美大赛”

预测他人心理是一场无穷无尽的“猜想游戏”，就如著名经济学家凯恩斯曾说过的，市场参与者试图推测“一般人认为的一般人观点”，于是，投资者运用同样的集体思考追逐相同的最优股，这就如“选美大赛”。

在“选美大赛”中，投资者的任务是从几百张照片中选出最美的那几张，到最后，选美皇后属于那个得到最多选票的美女。因此，对于每个投资者而言，他需要考虑的并不是自己觉得哪个候选人最美，而是哪个候选人能够得到最多的选票。

凯恩斯不仅是知名经济学家，也是对冲基金的开山鼻祖，他早年是“选美大赛”策略的拥趸者。凯恩斯原本认为凭借自己“过人学识”，可以在货币和大宗商品波动中游刃有余，但最终发现投机是危险的博弈，鲜少投机者能取得良好的长期投资回报，他们可以走运一时，但最终表现迟早回归或低于平均水平，因为他们不可能了解市场走向的每一个事实。

在经历了两次濒临破产后，凯恩斯将投资策略从“预测市场的心理活动”转向预测“企业生命周期的未来收益”，这短短的一个词语，基本上奠定了价值投资学派的基石：他们着眼于公司的长期基本价格，不考虑短期干扰。

1929年大崩盘后，凯恩斯不再追逐趋势，而是开始青睐以便宜的价格买进大型公司，凯恩斯因为股利转向美国公用事业公司，许多公司在大萧条期间都能够支付7%的稳定股息，这样的高收益在通缩期间极其引人注目。凯恩斯管理的国王学院投资组合在此后的20多年时间里以平均每年6%的超额收益跑赢大盘。

投资不是猜底游戏，而是正如格雷厄姆所说的，我们并不认为，投资者非要等到市场价格最低时才进行购买，因为这可能要等很长时间，很有可能造成收入损失，并且也可能错失投资机会。总体上讲，投资者较好的办法是，只要有钱投资于股票，就不要推迟购买——除非整体市场水平太高，而不符合长期以来所使用的价值标准。

格雷厄姆还说，拥有稳健股票组合的投资者将会面对股价的波动；但是，他既不应该因为价格的大幅下降而担忧，也不应该因为价格的大幅上涨而兴奋。他始终要记住，市场行情给他提供了便利——要么利用市场行情，要么不去管它。他千万不要因为股价上涨而购买，或者因为股价下跌而抛售。

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