坏账压力陡增 云从科技蹭上大模型要再募36亿

2023年以来，ChatGPT出世为AI赛道又卷起了新的浪潮。AIGC风口之下，一众科技公司纷纷蹭上热度，带动了一波股价的上涨，也成为投资人口中的热议标的。

(资料图片)

而在此之前，AI赛道已经历了一段去泡沫化的哑火时间。2-3年前，以AI四小龙为首的AI赛道风头正盛，公司拿到大笔融资后，争相试图奔赴资本市场。但由于尚未找到成熟的落地场景与盈利模式等硬伤存在，二级市场并不买单，AI四小龙们上市的路途一波三折。

其中，旷视科技与依图科技至今仍被资本市场拦在门外。自2019年旷视科技开始推进上市之后持续遇阻，2021年过会后，一整个2022年甚至至今都未通过注册，目前由于登记财务资料过期的问题，其发行注册程序已被中止。而依图科技则是在2021年7月终止了科创板的上市审核之后，至今再无更多关于上市的消息。

而即便是顺利登陆资本市场的商汤科技与云从科技，其上市后的表现也难言乐观。商汤科技上市即巅峰，2022年中股票解禁更是让其元气重伤，股价最低曾为1.11港元/股，当前营收规模缩减、5年累亏超400亿。而云从科技2022年收入大幅缩水超50%，一半应收成为坏账，仍在持续“烧钱”的亏损之中。

如今，关于AI四小龙的论调市场上已鲜有出现，伴随着格灵深瞳率先实现盈利，盈利的压力或将来到商汤科技与云从科技这边。云从科技在去年上市时曾表示将在2025年实现盈利，但就当前的盈利能力而言很难实现。此外，借着ChatGPT的热潮，尽管云从科技目前并没有GPT产品落地，技术层面及应用场景与GPT也难言相同，但云从科技在短短几个月内不仅实现了股价接连的上涨，最近还将募资36亿用于大模型的建设。

收入缩水、持续亏损、回款困难 2025年盈利承诺能否实现？

几经波折登陆资本市场后还不到一年时间，云从科技的营收规模就大幅缩水。

2020-2023年第一季度，云从科技实现营业收入分别为7.55亿元、10.76亿元、5.26亿元与0.45亿元，同比增长率分别为-6.51%、42.49%、-51.06%与-78.72%，而2018与2019年，云从科技的增长幅度则分别为650.17%与66.77%，可以看出，高歌猛进的增长态势并未能长期保持，2022年云从科技的营收规模腰斩，而2023年一季度也并未好转。

尽管收入规模明显缩水，但云从科技却仍旧深陷亏损泥淖中。2018-2023年一季度，云从科技分别实现亏损2亿元、6.92亿元、8.44亿元、6.64亿元、9.16亿元与1.48亿元，5年多的时间里累计亏损近35亿元。其中，2022年云从科技的不仅营收腰斩51.06%，净亏损幅度也同比扩大37.98%。

近三年来，云从科技的销售毛利率也在逐年下滑，从2019年的43.46%，到2020年的37.01%，再到2022年34.06%。与曾经同为AI四小龙的商汤科技相比较来看，近年来商汤科技的销售毛利率均在65%以上，对于云从科技拉开了较大的差距。

尽管收入与盈利表现并不乐观，但云从科技的期间费用却始终高企。2022年，销售费用、研发费用与管理费用分别为2.03亿元、5.60亿元与2.78亿元，其中销售费用与管理费用相比去年同期有所减少，而研发费用同比增长4.90%。由于2022年与2023年Q1收入的大幅下滑，期间费用率明显上涨，2022年三费收入比率合计为197.91%，2023年一季度则高达424.44%，已经远超云从科技当前的收入能力。

如果说营收规模缩水、持续“烧钱”盈利能力较差已是既成事实，那么回款艰难对于云从科技而言则是雪上加霜。

近年来，云从科技的应收账款周转天数从2018年的100.6天逐渐上升至2022年的189.20天，近乎放慢了一倍。2022年底应收账款余额为2.04亿元，而以账龄披露的应收账款来看，应收账款合计为3.80亿元，但其中账龄在一年以内的不足30%，而账龄在2年及以上的占比接近50%。2022年初坏账准备余额为6715万元，而2022年底猛增至1.79亿元。近乎一半的应收款项成为坏账，与云从科技的下游客户多为政企，付款周期较长且在议价能力方面具备降维打击等因素有关。截至2022年12月31日，云从科技的前五大客户应收账款占总额的28.3%。

收入的缩减、持续的“烧钱”与沉重的坏账压力下，云从科技的现金流情况显然不容乐观。2018-2023年一季度，云从科技的经营活动现金流量净额分别为-2.71亿元、-5.06亿元、-4.62亿元、-5.47亿元、-6.23亿元与-1.08亿元，5年多的时间里持续“失血”超25亿元。

需要注意的是，在去年的招股书中，云从科技曾经大胆喊话将在2025年实现盈利。但按照其当前不足35%的毛利率与近乎200%的期间费用率来看，想要实现盈利近乎是不可能的事情。

所有业务全线缩水 蹭上大模型再募36亿

财报中，云从科技表示公司亏损的原因主要来自于1）国内宏观经济增速放缓以及市场竞争格局加剧等因素影响下的在手订单项目建设进度不及预期、新订单业务开展延期；2）持续不断的研发等费用投入以及收到的政府补助变少。从整体来看，似乎是宏观环境及人工智能赛道本身特征等外部因素作祟。同为四小龙的商汤科技在2022年也出现了营收同比下降18.97%。

但与商汤科技主要业务显著下滑、智慧汽车与智慧生活实现大幅度上涨所不同的是，云从科技2022年所有业务线全部缩水，无一例外。其中，智慧治理同比减少51.30%，智慧金融同比减少42.54%，智慧出现同比减少55.35%，智慧商业同比减少43.71%，泛AI领域或其他同比减少87.22%。而在毛利率方面，仅智慧金融业务实现增加6.28个百分点，其他业务的毛利率均较上年有所减少。

资料来源：公司公告

基于所有业务场景，云从科技作为平台型公司的业务模式是向客户提供人机协同操作系统和应用软件，以及人工智能解决方案。2022年，人工智能解决方案实现收入4.12亿元，占比78%；人机协同操作系统实现收入1.13亿元，占比21%。主要技术集中于人脸识别、活体检测、视频结构化、行为动作分析等计算机视觉领域，通过软硬件结合出售给客户，应用场景以安防为主（智慧治理的收入占比达到80%）。

也就是说，这与基于深度学习的自然语言生成模型ChatGPT背后的底层技术有很大差距，而ChatGPT的应用场景包括文本翻译、聊天对话以及绘画、代码等方面，与云从科技当前的解决方案落地应用并无明显重合。

但即便如此，云从科技在二级市场上依然作为ChatGPT概念股，迎来了一波又一波的上涨。

实际上，早在今年2月，ChatGPT的浪潮刚兴起不久时，云从科技就股票交易的异常波动曾发布公告表示，公司未与OpenAI开展合作，ChatGPT的产品和服务未给公司带来业务收入。

但紧接着，在与投资者互动中，云从科技却多次谈到公司对于GPT的理解与启示，并表示从公司2020年开始，已经陆续在NLP、机器视觉、语音等多个领域开展预训练大模型的实践。

4月，在距离上一次募资不足一年之时，云从科技在ChatGPT的火热当口再次发布了定增公告，计划向不超过35名特定对象发行2.2亿股股份，募资总额36.35亿元。扣除发行费用后，募集资金将全部投向云从“行业精灵”大模型研发项目。

也就是说，目前并没有GPT产品落地、技术层面及应用场景与GPT难言相同的云从科技，借着ChatGPT的热潮，不仅实现了股价接连的上涨，还将收获比去年IPO募资翻倍的定增。

需要注意的是，在去年IPO时，云从科技本计划募资37.5亿元，但实际募资严重缩水，仅为17.28亿元，明显低于预期。

在几十家企业已推出、大模型遍地开花的当下，这一次为大模型定增的“如意算盘”，云从科技能够实现吗？

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