中谷物流 内贸集运龙头中流击水正当时
中谷物流(603565)是内贸集运民营龙头,航网覆盖全国,运力位列全球第18,水运为主、积极发展多式联运:中谷物流成立于2003年,是中国最早专业经营内贸集装箱航运的企业之一,公司航线网络覆盖全国,着力打造东部沿海与长江、珠江、京津冀连接形成的“三横一纵”网络布局。根据Alphaliner数据,公司综合运力在全球航运企业中排名第18位、中国大陆排名第2位,总运力达12.46万TEU。公司收入以水运为主,2020年水运业务收入占总营收77.96%,同时因公司近几年积极发展多式联运,陆运收入占比达到22.04%。
内贸集运需求长期向好
内贸集运整体需求与宏观经济关联度高,2013-2020年运量增速基本高于GDP增速。2020年以来,“国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局”被不断提及,预计未来内贸集运需求保持稳健增长。此外,散改集及多式联运发展均将为内贸集运带来确定性需求增长:1)发达国家集装箱化比例普遍在50%以上,我国2018年港口集装箱化比例仅为20.72%,仍有较大上升空间,考虑到环保、提质增效等要求,我国有望持续推动“散改集”。2)“十四五”规划明确指出,国家鼓励发展铁水、公水、空铁等多式联运,到2025年,全国铁路和水路货运量比2020年分别增长10%和12%左右,集装箱铁水联运量年均增长15%以上。
多因素影响下,内贸集运供给紧张且预计短期内运力无法大幅扩张:1)内贸集运市场运力供给存在周期性,随着2017年以来新造船陆续密集投产,近年来运力增速持续下降。2)2021年由于外贸高景气度,预计约20%-30%内贸运力转移至外贸。3)钢材价格保持高位,造船及二手购置成本持续上行。4)全球造船新承接订单自2020年11月大幅增长,截止2021年10月达到20146万载重吨,接近2019年前高位置,且受疫情冲击造船效率处于低位。公司凭借深耕内贸多年经验,于造船价格低位下订18艘4600TEU集装箱船,新船将自2022Q4起陆续下水,合计运力占公司现有运力的66.6%。行业未来三年内运力增量主要来自中谷,在总供给紧张背景下公司大幅提升运力,充分把握景气周期。
对比主要竞争对手具备经营优势
泛亚航运、中谷物流以及安通控股(600179)三家运力合计占比超过80%,市场集中度高。由于行业发展船型增大,准入门槛持续提升,同时由于内贸及外贸船只不通用,内贸和外贸之间存在天然壁垒,行业竞争格局良好。竞争对手中泛亚经过2017年混改,为中远海控(601919)控股子公司,2018-2021年营收增速低于中谷;安通控股曾因债务危机面临破产,重整引入招商港口(001872)及中航信托,2019-2020年经营受损严重,处于重整修复期。相较两家主要竞争对手,公司管理层稳定,经营状况良好,且作为民营龙头在决策效率方面具备一定优势。
从运力布局上看,公司低价造新船高价卖旧船,船队更新换代的同时提升了自有运力,及时布局景气外贸业务,带动船队单位收益上行。从发展模式上看,公司持续布局国家大力发展的“散改集”、多式联运,推进大船战略,探索大船干线直航,小船支线挂港的内贸集运网络模式,在内贸集运需求稳定增长、货源充足情况下,效率优于同行。从财务数据上看,公司净利率、毛利率相对稳定且优于同行,单位TEU营业成本低于安通约20-40%,各项财务指标凸显公司经营优势。
投资建议
在行业整体供需向好、公司新船下水产能提升、经营效率领先同行三重推动下,预期公司业绩中期持续稳健增长,长期空间广阔。内贸集运需求长期向好,经济发展下散改集+多式联运带来确定性增长。行业市场集中度高竞争格局良好,疫情后部分运力流向外贸导致供给紧张,供需差带动运价持续上行。公司抓住行业机会扩张运力,未来两年行业运力主要增量来自中谷,新船将自2022Q4起陆续下水。经营方面,公司大船干线直航+小船支线中转的模式逐步得到验证,经营效率优于同行,同时积极探索外贸业务,出租船只增厚业绩并自营积极探索近洋外贸。预计公司2021-2023年归母净利润分别为24.1/23.2/27.9亿元,对应现股价PE为12.6/13.0/10.9倍,首次覆盖,给予“买入-A”评级。
责任编辑:孙知兵
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