从Q1财报看复旦张江的“技术换仓”

4月28日晚间，复旦张江（688505.SH/01349.HK）发布2025年第一季度财报。集采政策将导致里葆多®销售策略及价格调整，或令公司业绩短期承压，但无论是2024年度报告还是2025年Q1季报，公司向市场持续传递着明确信号：短期波动不改长期技术布局。

业绩速览：营收净利双增，盈利能力优化

公司2025年Q1实现营业收入1.80亿元，同比增长21.85%；归属于上市公司股东的净利润达266.51万元，同比增长13.53%。截至一季度末，公司总资产达25.31亿元，归属于上市公司股东的所有者权益达23.07亿元，ROE提升0.02个百分点。

集采波动下的技术坚守：管线对冲，加速接力

2025年Q1，复旦张江研发投入达8,406.84万元，占营收比例46.73%，同比提升31.00%；回溯其研发投入轨迹，可见清晰的战略支点：创新。2024年度，复旦张江研发投入达3.14亿元，占营收比例44.29%，同比提升15.53个百分点。近三年，公司经营业绩因环境原因承压，但研发投入仍从2022年的2.34亿元增至2024年的3.14亿元，研投占比从22.66%跃升至44.29%，呈现“逆周期加码”趋势。复旦张江的底气哪里来？

——ADC平台：差异化布局突围

ADC领域，复旦张江基于自主研发的BB05平台构建了差异化竞争优势：

抗Her2抗体偶联BB05，同步推进HER2高、低表达乳腺癌适应症，避开国内ADC赛道同质化竞争，其I期临床研究结果已公开发表；

抗Trop2抗体偶联BB05，拟用于治疗包括但不限于肺癌、乳腺癌、胃癌、食管癌、结直肠癌、尿路上皮癌、膀胱癌和子宫内膜癌等晚期实体瘤。I期临床研究正在开展；

抗DLL3抗体偶联BB05，拟用于治疗包括但不限于小细胞肺癌、大细胞神经内分泌癌、前列腺癌等晚期实体瘤。I期临床研究正在开展中，临床前研究论文已公开发表。

此外，复旦张江抗Trop2抗体偶联SN38治疗三阴性乳腺癌的III期临床研究于年内完成首例受试者入组。

——光动力全球领跑：被低估的技术红利？

复旦张江的光动力药物已形成“一药多适应症”的优势，艾拉®（盐酸氨酮戊酸）已拓展至宫颈癌前病变、痤疮、光角化病等新适应症，均已处于II期临床研究完成/进行中阶段，部分项目研究结果已在国内外学术平台发表。用于高级别脑胶质瘤术中可视化项目及用于非肌层浸润性膀胱癌手术切除辅助项目的验证性临床试验正在开展，用于成人保乳手术中乳腺癌可视化项目亦取得阶段性临床进展。此外，复旦张江全球首个针对鲜红斑痣的光动力药物复美达®（海姆泊芬）在美国的Ⅱ期临床研究已完成首例受试者入组，复旦张江的全球化布局战略升级路径铺陈明朗。

市场机遇：政策与技术的“双击时刻”

近年来，创新药的发展愈加受到各级政府的重视，连续两年被政府工作报告提及，支持政策亦不断推出。国常会审议通过《全链条支持创新药发展实施方案》，提出统筹用好价格管理、医保支付、商业保险、药品配备使用、投融资等政策，优化审评审批和医疗机构考核机制，合力助推创新药突破发展。这一系列政策从研发、审批、支付到国际化全链条覆盖，推动行业迈向高质量发展。

一方面，复旦张江构建对集采承压的技术对冲体系；另一方面，政策红利窗口打开。复旦张江聚焦光动力和ADC的战略方案具备价值兑现的可能。在创新药行业长周期特性下，其高研发强度与差异化布局或将成为下一阶段估值重塑的关键。如果这些技术押注成功，现在的市值是否还装得下未来的可能性？

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